Aula 15 A Grande Depressão

Eichengreen ,Golden Fetters,

Resumo da Introdução .

1)  O sistema capitalista sofreu uma crise neurológica. O great crash de 1929 foi seguida por colapos de finstituições financeiros e implosão na atividade financeira. A redução subsequente do nivel de atividade foi chamada de a Grande Depressão. A grande catástrofe econômica dos tempos modernos.

2)  Fenômeno global. Apesar de impressão de ser fenomeno americano, a grande depressão foi severa porque afetou muitos países ao mesmo tempo.Tôdas enfrentaram dificuldades financeiras e muitas experimentara crises financeiras.Tem sentido, portanto, procurar a chave do quebra cabeça da Depressão nas insituições que ligam os mercados financeiros de diferentes paises.

3)  Aqui entre ao padrão ouro.Por mais de um quarto de século antes da I grande guerra  o padrão ouro era estrutura das relações monetárias internacionais e domésticas. As moedas eram conversíveis em ouro e ligadas internacionalmente por taxas fixas de câmbio. Embarques de ouro eram a último recurso para liquidar (settle) balanços de pagamentos. Foi mecanismo extremamente eficiente . Nenhuma crise financeira semelhante a de 29 havia disrupted o sistema financeiro e nenhuma depressão igual a dos anos 30 em termos de produção e emprego havia ocorrido.

4)  Os elementos centrais deste sistema foram destruidos com o começo da grande guerra. Mais do que uma decada foi necessaria para completar a reconstrução. Logo ficou evidente, que o sistema do padrão ouro reconstruido depois da guerra era menos capaz de recuperação ou elástico do que o seu predecessor.Logo em 1929 o sistema começa a desmoronar ( se esmigalhar, crumble). Inflações elevadas  forçaram paises produtores de commodities primarias a suspender a conversibilidade. Problemas de pagamento se espalharam em seguida para os países industrializados. No verão de 31 Austria e Alemanha sofreram crises de pânico bancário e impusream controles de cambio, suspendendo a convertibilidade. Grã Bretanha,  junto com os Estados Unidos e a França , pais do centro do sistema financeiro internacional abandona o padrão ouro no outono de 31.Os Estados Unidos em 1933. França ficou até o amargo fim em 1936.

5)  Geralmente, afirma-se que o colapso do sistema financeiro internacional foi o culpado por transformar uma crise modesta e doméstica em uma depressão sem precedentes. Se o padrão ouro tivesse se mantido, a crise seria mais uma crise cíclica. Mas o colpaso do sistema do padrão ouro levou a desconfiança no sistema financeiro, gerando fuga de capitais e insolvência no sistema financeiro.A crise pulou de país em país ,levando para baixo o nível de atividade .A remoção do padrão ouro agravou a crise, diz este tipo de argumento. A remoção do padrã ouro engendrou políticas protecionistas e de desvalorização cambial competitiva que intensificaam a crise .

6)  O padrão ouro convencionamente descrito como sinonimo de estabilidade financeira. A mensagem central deste livro é precisamente o oposto. O padrão ouro era a principal ameaça a estabiidade financeira e a prosperidade econômica durante os anos entre as duas guerras.

7)  Para entender por que: primeiro, entender porque o sistema de padrão ouro funcionou tão bem antes da Primeira Guerra e tão mal depois. Depois, analisar conexões entre padrão ouro e a Grande Depressão.Finalmente, mostrar como a remoção do padrão ouroestabeleceu pré condições para a recuperação .Estas, as tres tarefas do livro.

Como o padrão ouro funcionava.

1)  Existe considerável consenso para explicar funcionamento tão bom antes da I Grande Guerra e tão ruim depois. Explicação dominante- Charles Kindleberger, que atribue bom funcionamento  ao bom gerenciamento do sistema pela Inglaterra , membro líder da economia mundial antes da Guerra. A Grã Bretanha e o Banco da Inglatera ,diz-se ,estavam sempre dispostos a aumentar os empréstimos externos quando o nível de atividade se reduzia, reduzindo a amplitude dos ciclos. Teria funcionado como emprestador de última instância .Depois da I Grande Guerra , a Grã Bretanha estava muito fraca para continuar executando esta missão . Teoria da estabilidade hegemonica.

2)  Capítulo 2 desafia este argumento.Não havia hegemonia no periodo anterior a Guerra. Nem umpaís isolado  administrava o sistema financeiro internacional. O sistema de padrão ouro era decentralizado e multipolar. Sua operação suave não pode ser atribuida a intervenções estabilizadoreas da potência dominante.

3)  A estabilidade do sistema de padrão ouro era devida, antes, a dois fatores: credibilidade e cooperação. Credibilidade- confiança do público no compromisso do governo com uma determinad apolítica. Derivava da prioridade atribuida ao equilíbriono balanço de pagamentos.Inglaterra, França e Alemanha tomariam qualquer medida que fosse necessária para garantir a conversibilidade , defender as reservas de ouro do banco central,.Se aposição de um destes bancos se tornasse mais fraca,  haveria momvimentos de recursos financeiros do exterior em antecipação dos ganhos de capital que seriam obtidos quando as autoridades tomassem as medidas necessárias para reequilibrar as reservas. Movimentos de capital eram estabilizadores´por que havia credibilidade no compromisso oficial de manutenção da conversiblidade em ouro.

4)  Por que havia credibilidade no compromisso de conversibilidade?  a-pouca consciência de que politicas de equilibrio externo eram inconsistente com equilibrio e prosperidade internas. O desemprego apareceu como um problema social e economico só no final do século XIX.Na Inglaterra Vitoriana, desemprego- pauperismo, vagrancy e destittution. Nos Estados Unidos, sem trabalho, ociosos ou preguições mas raramente desempregados. Na França e Suecia, vagrancey e vagabondism. Desemprego tido como problema individual.sem compreensão de como estava associado ao trade cycle.

5)  Mesmo observadores que ligavam desemprego ao ciclo, raramente relacionavam ciclo a polític monetária ou taxas de juros. Não havia teoria bem articulada sobre com política do BC afetava a economia. Aqueles que faziam a relação, como Hawtrey,  argumentavam que política monetária ampliava amplitude do ciclo. Ao invés de advogar política monetária ativa, advogavam política passiva e previsível.

6)  Classe trabalhadora , com pouco poder político, incapaz de desafiar estado de negócios. Sindicatos ainda limitados em muitos paises. Partidos de trabalhadores mesmo quando exisitam tinham influência limitada. Pressões políticas domésticas não ameaçavam a credibilidade do compromisso com o ouro.

7)  Argumento não deve ser exagerado. Na primeria década do século XX desemprego era questão social proeminente. A difusão do sindicalismo e do sindicatos havia aumentado a influência dos trabalhadores. Havia um consenso crescente  que as taxas altas de juros desencorajavam investimentos e deprimiam o comércio. Banqueiros centrais não eram insensíveis. Mas mesmo assim, tendo que escolher entre objetivos externos e internos , não hesitavam.

8)  Policymakers não acreditavam que deficits públicos ou gastos maiores  pudessem ser usados para estabilizar a economia. Mantinham orçamentos equilibrados e quedas de receitas geravam reduções de gastos. Nunca precisavam controlar deficits públicos para evitar saida de ouro, pois deficits públicos não existiam.Carga tributária estabelecia por normas estáveis.- tarifas de importaçõao, impostos sobre a renda ou atividade doméstica eram pouco frequentes e não importantes e dificieis de cobrar. Tarifas de importação geralmente pagas por compradores de bens importados, geralmente assalariados com pouco poder político. Necessidade de reduzir deficits não levava a problema político sobre quem deve pagar. O governo podia prometer dirigir política fiscal e monetária em funçaõ do balanço de pagamentos.

9)  Assim- constelação particular de poder político , reforçado por instituições políticas e uma visão particular do funcionamento da economia eram o fundamento do padrão ouro clássico. Eram a base da creditibildiade do sistema.

10)               Mas, em útlima palavra, a credibilidade do sistema dependia da cooperação internacional. Quando o movimento de capitais estabilizador e a intervenção doméstica eram impotentes para acomodar o desequlíbrio, o sistema era estabilizado pela cooperação internacional entre governos e bancos centrais. Problemas menores eram reseolvidos por cooperação tácita. Em casos maiores, que requeriam um afrouxamento geral de crédito, o ajustamento era feito simultanemante por diferentes bancos centrais.Ações unilaterais eram arriscadas. Se um bc reduzisse a taxa de juros isoladamente e outros não fizessem corria o risco de perder ouro e ser obrigado a voltar atrás. A coordenação nestes casos era do Banco da Inglaterra . O Banco da Inglterra consituia o ponto focal para a harmonização da política monetária do sdiferentes paises.

11)               Crises maiores entretanto requeriam diferentes respostas de diferentes bancos centrais.O país perdendo ouro deveria aumentar juros para atrair recursos de outros paises, e outros bancos centrais deveriam reduzir as taxas  para que movimento pudesse ocorrer mais efetivamente. A política de siga o chefe não funcionava  nestes casos. Havia, nestes casos, cooperação aberta e consciente entre bancos centrais e governos.

12)               Assimn, o que tornava o padrão ouro crível não era apenas o compromisso nacional de conversibilidade, mas a credibilidade e o compromisso de todos os paises envolvidos.

13)               A cooperação é diferente da idéia convencional que enfatiza o papel do Banco da Inglaterra. A diferença não precisa ser superdimensionada. Em periodos de tranquilidade, o Banco da INglaterra tinha uma liderança reconhecida tacitamente por outros bancos centrais. Em tempos de crise, esta lidernaça era insuficiente para resolver a crise. Durante as crises maiores particularmente 1890 e 1907 o Banco da INglaterra, ao invés de líder, era ele proprio, refem da cooperação internacional, e ao invés de emprestador de ultima instancia era um tomador de empréstimo de úlitma instancia.

14)               Na década  antecedendo a I Grande Guerra, cooperação internacional era cada vez mais frequente e regular. A liderança do Banco da Inglaterra era desafiada e a cooperação, mais importante.

15)               Os dois eixos (lihcpins) –credibilidade e cooperação- que prevaleceram anters da Guerra, foram erodidos depois da Guerra. Credibilidade foi desafiada por conjunto de mudanças políticas e econômicas que estraçalharam (shattered) a constelação particular de poder plíticos que permitiam política anterior a 1913. Para conseguir tranquilidade na area trabalhaista, durante a Guerra, governos incentivaram o sindicalismo. Questões que estavam fora da arena poítica anteriormente, como fixação de salários e emprego, se tornaram politizadas. Aumento da sindicalização e crescimento dos partidos polítcos dominados por trabalhadores intensificaram as pressões para adaptar as politicas a metas de emrpego. Quando havia conflitoe entre equilibrio interno e externo, não estava mais claro quem venceria. A duvida sombreou a credibilidade do padrão ouro.Os fluxos de capital deixaram de ser estabilizadores. Ao contrário, passaram a ser desestabilizadores. A ersosão da credibilidade transformou o sistema vulnerável a choques desestabilizadores.

16)               As decisões dos bancos centrais passaram a ser “moídas no moinho político”. Criticadas a esquerda, por aumentarem o desemprego e a direita, por atenderem as massas. A insulação dos bancos centrais foi perdida.

17)               Quando a independência dos bancos centrais foi perdida, apareceram inflações explosivas. Incapazes de controlar o orçamento fiscal, a oferta de meios de pagamentos aumentava. Em alguns países, os episódios inflacionários e as crises duraram até 1926. As lições do periodo ilharam os bancos centrais da França, Alemanha e outros paises. Os novos estatutos impediam que os bancos centrais cooperassem. Os novos estatutos destinados a aumentar a credigilidade do padrão ouro acabaram por ter o efeito pervesrso de impedir a cooperação.

18)               A política fiscal tinha menos proteção ainda que os bancos centrais. A guerra desmoronou o entendimento sobre a distribuição da carga tributária que existia antes de 1913. O nível e a composição da carga tributáira se alteraram radicalmente. Grandes redistribuições de renda. Guerra fiscal de atrito entre todos os contribuintes. Cada facção tinha a esperança de que a outra cederia. Mesmo onde os BCs despolitizados, a política fiscal  era politizada. Ausencia de consenso sobre a distribuição de carga fiscal acabaava com a garantia de que os impostos poderiam ser usados para defender o equlibrio fiscal e o padrão ouro. A vítima foi a credibilidade.

19)               O tema deste livro- a conexão entre política e economia internacional. Padrão ouro sistema político e economico.A estabilidade do padrão ouro dependia de constelação particular politica e econômica. A instabilidade depois da guerra é atribuida também a nova constelação política e econômica. A política entra em dois níveis:  primeiro, pressão política interna influencia escolha de politicas economicas internacionais; segundo, pressões pooliticas internas influenciam a credibilidade do compromisso do governo com políticas econômicas.

20)               Com a erosão da credibilidade, cooperação internacional mais importante do que antes. Mas a cooperação mais dificil: restrições políticas internas disputas políticas internacionais e estruturas conceituais diferentes entre os países. Interesses políticos domésticos conseguiam postergar ajustamentos na politica economica que ajudariam a cooperação internacional. A disputa internacional sobre pagamentos de reparação e dividas de guerraa sombra escura sobre todas as negociações internacionais. Conceituações diferentes, estruturas conceituais diferentes impediam governos de chegar a compreensão comum dos problemas e muito mais, a uma solução.

21)               A natureza das estruturas conceituais pode ser explicada em termo da experiência histórica das diferentes nações. Dioferntes experiencias com inflação criava diferentes visões sobre as conexoes entre finanças, e o papel da política monetária. França que soferu inflação persistente acrditava que politica monetária discricionaria era causa de inflação . Inglaterra que tinha evitado inflação  e restaurara a paridade cambial de antes da guerrra, reconhecia a importancia da cooperação internacional e da intervenção. Aos olhos franceses, credito excessivo e a violãção do padrão ouro eram responsaveis pelo colapso economico e financeiro pós 29. Para os isngleses, a falta de liquidez internacional resultante da aderencia irrestrita as regras do padrão ouro eram responsáveis pela crise. Não havia cooperação possivel .

22)               As divisões conceiturais não eram apeans entre paises. Grupos políticos internos eram igualmente importantes. Nos Estados Unidos que estabeleceram finalmente um banco centyral em 1914, os banqueiros de Nova York tinham percepção mais adequada das finanças internacionais do que os colegas de Washington. Disputas entre Washingont e Nova York tornaram a instituição imprevisível. Até o Banking Act de 1935 que consolidou o poder , havia excessiva influencia dos banqueiros domésticos sem experiencia ou simpaita por questoes financeirass internacionais. A chegada dos novos participantes acabou com a clubby atmosphere de cooperação entre banaqueiros centrias.

23)               Um encontro formal entre os participantes poderia ter ajudado. Nos anos 20, foram propostas a criação de instituições internacionais tão importantes quanto as de Bretton Woods em 1944. Mas o BIS criado apos conferencias de Bruxelas em 1920 e de Genova em 1922 não foi importatne. As responsabilidades internacionais do Bis focalizaram os pagamentos de reparação da Alemanha. Mas os Estados Unidos não puderam tomar parte por causa das relações entre dividas de guerra que tinhamn a receber e os pagametnos de reparação alemães.

24)               Ainda seria possível que os banqueiros centrais se reunissem informalmente e consultasse. Mas as disputas internacionais impediam acordos locais como as tentatias de garantir um emprestimo para Alemanha e Áustria em 1931. O emprestimo para Áustria falhou por causa da insistencia francesa para que a Austria abrisse mão da uniao aduaneira com a alemanha. O empréstimo para a Alemanha falhou por causa das disputas sobre os pagamentos de reparação alemães. Além disto, restrições políticas internas.

25)               O argumento portanto é que a credibilidade e a cooperação foram centrais para a operação suave do padrão ouro.E ambos eram impossíveis depois da Primeira Guerra. A instaibilidade do padrão ouro era inevitável depois da guerra.

As Causas da Grande Depressão.

1)  Dada a instabilidade criada pelo padrão ouro no periodo entre guerras, falta explicar como o padrão ouro leva a grande depressão.Esta ligação leva amudanças de balanços de pagamento herdadas da primeira grande guerra. A guerra fortaleceu o balanço de pagamentos dos EUA e enfraqueceu o as outras nações. Nos mid 20s, o equilibrio do balanço de pagamento da outras nações era tênue e mantido graças a fluxos de capital dos Estados Unidos. Se os empréstimos americanos fossem interrompidos, a fragilidade destes equilibrios se reveleava. Conforme perdiam ouro e reservas em moeda estrangeira, a conversibilidade das suas moedas era ameaçacada. Os bancos  centrais então estariam forçados a cortar crédito doméstico, cortes de gastos públicos e levavam a economia a recessão.

2)  É o que aconteceu no outono de 28 quando o Fed adotou politica monetária restritiva. Por azar, o corte monetário dos Estados unidos coincidiu com maciço movimento de ouro para a França onde a política monetária era restritiva por outras razões. Assim, EUA e França drenaram ouro de outras partes do mundo. Grande contração monetária nos outros paises. Acompanhada de restrições de política fiscal em partes da Europa e da América Latina. Mudanças de política nos Estados Unidos e nos outros países coincidiram e criaram o palco para a queda de 29.

3)  Estas explicações não aparecem na literatura.

4)  Para entender, analisamos efeitos econômicos da Primeira Guerra. A guerra fortaleceu a posição competitiva dos Estados Unidos na industria. Setor agricola americano, extremamente produtivo. Resultado: balanço de pagamentos americano acumulava grandes superaits. Fluxo de capital reforçava esta tendência.Depois da Guerra, pagamentos de dividas vinham da Alemanha para os Aliados e dos Aliados para os Estados Unidos. Seriam necessários empréstimos dos Estados Unidos para a Europa Central  para recilar estes fluxos . A América Latina precisava de emprestimos para compensar a queda dos preços dos produtos primários. e o hemisfério ocidental precisava de emprétimos de reconstruçao pos guerra.

5)  No começo, o processo funcionou suavemente. Emprestimos generosos dos Estados Unidos . A Alemanha e novas nações da Europa Oriental  receberam emprestimos americanos que possibilitou combater hiperinflação em compenssação pela adoção de medidas de austeridade fiscal. Hiper acaba sem grandes recessões. Emprestimos para a Inglaterra permitiram o restabelecimento da paridade préguerra a custos reduzidos. Tudo facilitado pela politica monetária americana generosoa e a juros baixos. A expansão do crédito domestico americano evitava compras maciças de ouro pelos Estados Unidos.

6)  A política monetária acomodaticia dos anos 24-27 não é vista, em geral, com bons olhos, pois deu incio o boom de Wall Street criando o cenário para o crash de 29  que iniciaria a Depressão.Não há evidencia, entretanto, de que a politica monetária é responsável pelo boom da bolsa da epoca. Mais provável o contrário- que o boom da bolsa expandiu a política monetária. A partir de 28 Federal Reserve se preocupa com a orgia especulativa da bolsa e começa a apertar a política monetária.

7)  Juros americanos crescentes cortam empréstimos americanos externos. Efeitos no verão de 28. Conforme emprestimos se reduziam, políticas monetárias restritivas eram adotadas  para defender paridade do ouro e pagamentos da divida. Muitas vezes, as mais draconianas medidas não eram suficientes e devedores eram obrigados a abandonar o padrão ouro.

8)  Serviço da divida era mantido na esperança de acesso posterior ao mercado financeiro internacional. Mas a queda da bolsa foi seguida pela grande depresão.Comércio internacional implodiu. Protecionismo nos Estados Unidos e em outros países agrava problema dos paises da Americ Latina. Default na America Latina em 31, na Europa Central em 32, na Alemanha em 33. Grande decepção para credores. Para a Inglaterra que dependia de rendas do exterior, default agrava problemas de balanço de pagamentos criando a crise do libra esterlina  em 31.

9)  Inicio da queda do nivel de atividade nos Eua é uma especie de misterio, deux ex machina. Não há consenso sobre causas. Aperto da política monetária em 28-29 paree modesto para explicar queda do GNP de 29 e 30 a uma taxa duas vezes mais rapida do que a tipica para inicios de recessão. Desequilibrios estruturais na industria americana- queda na venda de automóveis? Impacto da perda de riqueza pela queda da Bolsa?

10)               Debate sobre origens do Crash sem resolução.Não é surpresa- pois analise se concentra nos fatores internos da economia americana. Não é possível explicar sem levar emconta ligação com outras economias do mundo. A virada americana em 1929  já era evidente antes em outros países do mujndo. As exportações americanas começaram a cair antes da produção industrial. Não havia a alternativa para industria de desviar produção para exportaçõees. Por isto virada foi tão severa.

11)               Portanto, a virada debilitante de 29-30 não resultava apenas de uma mudança interna da politica americana mas de uma politica restritiva no mundo inteiro. Politica economica ligada no mundo inteiro pelo sistema do padrão ouro. Mudança nos Estados Unidos gera muidança no mundo inteiro por causa do tremendo impacto nos balanços de pagamentos. Autoridades fiscais tinham que entricheirar-se para cortar gastos domesticos e limitar a demanda de importações.

12)               Os policy makers americanos, por outro lado, não tinham que reagir a melhoria do balanço de pagamentos soltando as redeas. Enauqnato o boom da bolsa continuava , o Fed aumentava taxas de juros ao inves de reduzilas.Assim, os aumentos de juros nos outros países precisavam ser reinforçados para compensar o aumento americano. A assimetria do sistema de padrão ouro era a ultima coisa necessária no periodo 28 29.,

13)               Talvez salários e outros custos podeiam cair para compensar a redução da oferta de meios de pagamntos. Fizeram isto apenas modestamente. Rigidez das hipotecas fixadas com juros nominais, rigidez dos alugueis fixados nominalmente, bonds pagavam juros nominalmente fixos . Sem mecanismo de coordenação, nenhum preço nominmal caia.

14)               Nada disto explica por que os governosforam tao lentos para reagir a grande depressão.Se salários não caiam politica monetaria poderia ter expandido. Se consumo não aumentava, gastos públicos poderiam ser aumentados. Mas politica monetária e fiscal continuava limitada pelo padrão ouro. A politica fiscal era contracionista e reduziu gasto publico.A politica acentuou o declínio da demanda.

15)               Resposta perversa mas não paradoxal. Não havia outra coisa a fazer dado o compromisso com o ouro. Politica monetaria expansionista teria tornado as moedas inconversiveis. Enquanto não desvaloirzassem a moeda politicas expansionistas eram obrigadas a voltar atrás. A Inglaterra aprendeu isto em 1930, os Estados Unidos em 31-33, a Belgica em 34 e a França em 34-35. Mesmo os paises lideres nas reservas de ouro eram cosntrangidos pela regra do padrão ouro.

16)               O dilema era se o sacrificio pelo padrão ouro para reflacionar a economia  ou forçar todas as medidas que eestabilizassem o padrão ouro e estabilizssem a economia. Para isto, era necessária cooperação internacinal  Se todos expandissem , poderiam salvar o padrão ouro.Sob o padrão ouro, reinflação requeria cooperação internacional.

17)               A lição foi aprendida da forma mais dificil. Pressões politicas exigiam politicas de reinflação. O padrão ouro era ameaçado . Caso da França sob Flandin e Laval em 34-35. Nos Estados Unidos, opern market expansionista  levaram aperda de reservas na pimavera e noverao de 32. O problema não era a falta de liderança dos EUA mas a falta de cooperação.

18)               Oportunidade de cooperação-  Conferencia Economica em Londres em 33. A qiestão das dívidas de guierra, ainda iressolvidas, complicavam as negociações. Interesses minoritários bloqueavam as negociações. Policymnakers tinham diagnósticos diferentes da situação. Ingleses percebiam a recessão como resultado de taxas de juros muito altas desde 1925. Os franceses que haviam passado por inflações de dois digitos em 1926 acusavam a depressao como resultado de politicas expansionsitas. Os americanos pareciam com os franceses enquanto Herbert Hoover era presidente e até FDR virar presidente. Não havia forma de chegar a consenso e coordenar politicas de difernees paises.

19)               Até agora, temos explicação para o impulso desestabilizador e sua propagação.

20)               Mas o que ampliou o efeito desestabilizador? Instabilidade financeira começando na setgunda metade de 30. Falencias bancaraias e caos que levaram a liquidação de depositos bancários .

21)               Esta resposta gera outra questão. Por que policy makers não agiram para evitar o colapso do sistema financeiro ? Porque o padrão ouro criava barreiras intransponíveis para ação unilateral. Injetar liquidez acabaria com as reservas do pais. Defesa da conversibilidade  obrigava autoridades  a não fazer nada para salvar o sistema bancarios como o FRB tentou em 31 e no começo de 33.

22)               Mesmo quando arriscavam a conversibilidade para intervir como emprestadores de ultima instancia, o funcionamento do padrão ouro tornava suas inciativas contraprodutivas. O risco da inconversibilidade  fazia com que investidores corressem para tirar o dinheiro do pais. Liquidez adicionada desparecia em depositos que fugiam para o exterior.

23)               Estas ligações desestabilizadoras entre o sistema financeiro nacional e internacional era maior quando depositos estrangeiros eram mais importante. Caso da Europa era este. Bancos alemaes mantinham depositos em Vioena. Bancos austriacos tinham depositos na Alemanha. Conta de capital do balanço de pagamentos logo se tornava instavel. Antecdipação de desvalorizações cambiais  levavam a conversão de depositos em ouro. Simultaneidade de panicos bancários e conversisbilidade eram sitemáticas e não coincidentes apenas.

24)               Alemanha é bom exemplo. Reichsbank obrigado a manter cobertura de ouro de 40%. A taxa de cobertura  era baixa  devidoa  fraqueza da balança alemã. A crise na Áustria foi a palha que quebrou as costas do camelo. Depositos alemaes na Austria congelados, a crise se espalhou pela Hungria e outros paises da Europa Central. Cobertura caiu logo para minimo legal. Credores do pagamento de reparação  escreveram em 1930 no Tratado de Hague Haia cláusulas exigindo que a Alemanha pedisse permissão para o BIS e para o Tribunal Arbitral do Plano Young antes de mudar a lei do padrão ouro..O Reichsbank foi obrigado a recuar e esperar que a crise bancária seguisse seu curso.

25)               Forças analogas nos Estados Unidos em 33 e na Belgica em 34 para citar dois exemplos. Paises fora do padrão ouro como Dinamarca e Suecia que deixaram o padrão ouro em 31 tinham liberdade para agir.O padrão ouro não era garantia de estabilidade, mas, ao contrario, o maior impecilho para a sua manutenção.( bulwark- muralha)

26)               Uma vez mais, o dilema requeria cooperação internacional. Credito itnernacional poderia ter evitado crises. Maior a demora para agir, maior o credito necessário. O emprestimo pedido pelo Reichsbank em 31 teria exaurido as reservas de ouro americanas. Podeioa ter sido oferecido por vários paises. Mas- pagamentos de reparação, disputas, e desacordos doutrinários impediam a cooperação.

27)               A estrutura especial do padrão ouro do entreguerras aumentava a vulnerabilidade do sistema. O sistema de entreguerras  admitia reservas em muitas moedas. Bancos centrais eram autoridados a manter, em adição ao ouro, uma porção das reservas em moedas conversivies. Mantinham resrvas em ouro, dolar, francos, e libras. Qualquer mudança naestas moedas gerava rapidas mudanças na composição das reservas dos bancos centrais.

28)               Suplmentar o ouro com moedas conversiveis não era inovação recente. Mas a pratica havia se generelizado e se expandido.

29)               Ameaças ao padrao ouro que se reinforçavam é a metodologia deste livro.

O fim do padrão ouro e o fim da Depressão.

1)  Se o padrão ouro complicou a depressão, o fim do padrão ouro ajudou? Consenso atual – desvalorização decorremte do fim do padrão ouro não conseguiu melhorar as condições e exacerbou a depressão. Nada mais contrario a evidência. Onde houve desvalorização , houve estimulo a recuperação;

2)  Vantagem da desvalorização- libertou politica monetária e fiscal. Não era mais necessário cortar gastos publicos . “Ha poucos ingleses que não se regojizaram com o fim dos grilhões de ouro” disse Keynes quando a Inglaterra foi obrigada a desvalorizar em 1931.

3)  Não era apenas padrão ouro como instituição que era obstáculo a recuperação da economia. mas também o padrão ouro como ethos. Abandonar o padrão ouro era necessário mas não suficiente. Um pais poderia abandonar o padrão ouro e não abandonar a ortodoxia financeira. Somente quando os principios da ortodoxia financeira eram abandonados havia recuperação.

4)  Na Belgica, abandono do padrão ouro permitiu expandir credito domestico e gastos domesticos. Produção e emprego responderam rapidamente a demanda. Como expansão de credito aumentou preços domesticos, desvalorização não causou mudança na taxa de cambio real. Houve pouca aumento de competitivdade internacinal.

5)  Na Tchecoslováquia, depreciaçãonão levou a criação de credito domestico. Exportações aumentaram . Expansão das exportações levou fortalecimento do balanço de pagamentos importação de ouro e expansão do crédito domestico. Produção e emprego crescerma mais lentamente. Inglaterra, entre estes dois casos extremos. França desvalorizou e cortou credito domestico que neutralizaram beneficio da desvalorização.

6)  Maior parte dos paises mais rapidos em desvalorizar do que em abandonar o ethos do padrão ouro. Passavam seis meses antes que desvalorização levasse a expansão do credito domestico. O intervalo era necessário para convencer o publico que abandono do padrão ouro não elvava a inflação.

7)  Assim, a failure na adoção de politicas expansionistas e não a depreciação foram responsáveis por recuperação lenta. A enfase nos efeitos saudaveis da desvalorização é muito diferente da avaliação negativa que a literatura faz. Outros autores enfatizam a politica de beggar thy neighbor. Estes efeitos existiram. A magnitude destes efeitos depende da politicas expansionistas adotadas ou não conjuntamente com desvalorização.

8)  Paises que sofreram mais, sofreram mais por conta propria. Poderiam ter escolhido desvalorizar e reinflacionar. Na ausencia do padrão ouro, a cooperação internacinla não era mais necessária.

9)  Não ha duvida que  a forma confusa pela qual se deram as desvalorização complicaram a situação. Paises que ainda estavam no padrão ouro usaram medidas protecionistas como tarifas e quotas. Frequentemente estas mediodas levavam a retaliação Produtores protegidos criaram interesses politicos na manutençao do protecionismo. Retaliação tornou dificil cooperação e coordenação de polítcas que reduzissem a depressao.

10)               Desvalorização não prevista encorajou a liquidação de reservas internacionais. Conforme paises competiam por obter mais ouro para suas reservas, pressões nos paises que ainda estavam no padrão ouro eram ainda mairoes. Desvalorizações ordenadas teriam evitadoo isto. como a desvalorização negociada pela frança em 36.

11)               Em ultima analise,  a questão é saber porque paises reulutaram tanto em abandonar o ouro e perseguir politicas expansionistas mais agressivas. A pergunta leva a questões anteriores- a importãncia da politica domestica e a herança duradoura dos acontecimentos economicos dos anos 20; Em parte , decisoes diferentes refletiam diferenças no equilibrio de poder  entre credores que se beneficiavam da deflação e devedores que sofriam com ela., ou entre produtores de tradables ee de non tradables.Os trabalhadores eram ambivalentes: podiam se mover entre os dois setores  e duvidavam que a desvalorização pudese aumentar o emprego.

12)               As decisões politicas refletiam tambem a experiencia historica de cada pais. No caso da Alemanha, Austria, Huingria e Polonia  a instabilidade de preços dos anos 20 levou a hiperinflações. No caso da França, Belgica e Italia, embora a inflação não tenha chegado a niveis comparaveis, a herança era a mesma. Oss policy makers e o publico continuavam a ver no padrão ouro e estabilidadede preços como sinonimos. E continuava a ver muito tempo depois de 29-31. Desvalorização e inflação eram palavras intercambiaveis sem consciencia de que o seus significado era diferente. A suspensão da conversibilidade levantava o especto da explosão de preços.

13)               Ironia- inflação medo dominante na profundeza da depressão quando o problema presente e real era a deflação. Por que o medo era tão difuso  sua importãncia não pode ser exagerada.

14)               Estados Unidos, INglaterra e Suecia que nao havia passado pela inflação dos anos 20 não viam desvalorização e inflação como fenomenos semelhantes. Medo, sim, mas não fobia.

15)               Politicos alemaes e franceses eram obsecados com a inflação porque levava a divisoes sociais mais profundas. Refletiam a desintegração dos acordos anteriroes a guerra, sobre a distribuição de renda  ede carga tributaria.

16)               A inflação era sintomatica desta guerra fiscal de atrtio. Quanto mais longos fossem os deficits fiscais, mais os publico receava comprar dividia publica. O padrão ouro era o compromisso . Abandonalo siginifca a ameaça de reabrir a disuputa  e reabrir a espiral inflacionaária.

17)               Dificuldade em distinguir desvalorização e inflação não resultava de negligencia intelectual, mas do conjunto comum de pressoes politicas que haviam gerado o fenomeno nas vesperas da guerra.

18)               A guerra de atrito era mais distrituvia e exercia mais influencia inibidora nos paises onde o acordo anterior a guerra havia sido mais desafiado, onde a propriedade havia sido mais destruida e onde as rendas haviam sido mais radicalmente redistribuidas. precisamos de considerações adicionais.

19)               As mais importantes considerações estrutrua da insituições politicas – onde sistema eleitoral proporiconal prevalecia, era mais facil que minorias obtivesem assento nos parlamentos. representando insteresses minoritários e especiais. O governo era sempre por coalizaão. Mais dificil equilibrar orçamento

20)               Paises com representação majoritaria, em contraste, partidos menores nao tinha voz legislativa. Maiores perspectivas de conseguir maioria legislativa e para posições moderadas que representassem maioria do eleitorado. Mais facil aumentar impostos e reduzir transferencias para minorias.

21)               Há uma correlação sugestiva entre crises inflacionárias e representação proporcional. A Primeira Guerra  é atribuida popularmente a nacionalismos reprimidos e ao mal tratamento das minorias. Os arquitetos da estrutura política de pós guerra criaram diversas naçoes a partir do antigo imperio austro-hungaroe encorajaram a adoção da representação proporcional para dar voz as minorias. A Alemanha de Weimar adotou o sistema proporcional. A França modificou o sistem para adotar elementos de proporcionalidade. Estes paises foram os que mais sofreram com a crise inflacionaria. Os Estados Unidos  e o Reino Unido tinham sistema sleitorais baseados em representação majoritária. Não é coincidência que nos anos 30, França, Belgica, Polonia e Itália e Alemanha todos com representações proporiconas sofreram mais com inflação nos anos 20, mantiveramo padrão ouro e impuseram controle de cambio,mesmo depois que outros paises haviam abandonado o padrão ouro.

22)               Paises com sitemas politicos que tiveram maior dificuldade de chegaf a estabilidade política, tinha mais medo da inflação e maiores dificuldades para responder a grande depressão.Mesmo paises como a frança que mudou o sistema eleitoral para reduzir a importancia da proporcionalidades, tinha medo de abandornar o padrão ouro. A memoria histpóriaca oferecia a estrutura para interpretar os eventos economicos .

23)               Ouros autores notaram a tendencia de policy makers usarem a historia como estrutura de referencia mesmo quando as condições mudaram radicalmente. O ponto aqui é diferente. O publico continua a usar a hjsitoria desta maneira. Isto da a policymakers racionais um incentivo para agir na mesma direção.Um publico que tem medo de abandonar o padrão ouro porque provocaria inflação  pode vender seus ativos finaneiros se isto ocorrer tornando tais receios selffullfilling. Policy makers tem toda a razão em procedfer cautelosamente  ao tomar decisões.

24)               Policy em geral e policy com respieto ao padrão ouro em particular tiverm papel pivotal na Grande Depressão. Central no começo da Grande Depresssão. E forma a chave da recuperação. Mas policy não é formulada no vacuo. Policmakers vivem e moram num lugar e num tempo. A experieincia historica- -primeiro com o padrão oujro clássico, depois com a primeira grande guerra e finalmente com a inflação dos anos vinte, modlo suas percepções e condiciiou suas ações com profundas implicações para os eventos subsequentes.